실질 수익률과 명목 수익률 차이: 쇼츠에서 본 주식 수익률 ‘연 4.6%’의 뜻

작성 기준일 2026년 10월 8일(보강한 한국은행 자료는 2026년 10월 30일 확인)

내일만들기가 쓰는 주식 수익률 약 4.7%(원자료 4.66%)는 16개 선진국의 1870~2015년 자료에서 주식이 물가를 빼고 해마다 복리로 불어난 연 수익률입니다. 같은 자료도 물가를 빼지 않거나 다른 평균을 쓰면 6.88%, 8.49%, 10.65%가 나옵니다.

과거에 돈이 실제로 복리로 불어난 속도는 물가를 뺀 복리 수익률(실질 기하평균)로 나타냅니다. 그래서 이 값을 씁니다. 쇼츠에서 본 연 4.6%와 이 글의 숫자는 같은 연구에서 나왔으나 논문의 판(버전)이 다릅니다. 이 글의 값은 2019년 개정판 4.66%(약 4.7%)입니다.

같은 자료에서 나오는 네 가지 숫자

논문 Table II의 1870~2015년 전체 기간 값에서 주식 수익률은 네 가지로 나옵니다. 물가를 빼지 않은 값(명목)은 산술평균 10.65%, 기하평균(복리) 8.49%이고, 물가를 뺀 값(실질)은 산술평균 6.88%, 기하평균 4.66%입니다.

Table II는 16개 선진국을 같은 비중으로 평균한 값을 모은 표입니다.

출처는 경제학자 Jordà, Knoll, Kuvshinov, Schularick, Taylor의 논문 “The Rate of Return on Everything, 1870–2015″(Quarterly Journal of Economics, 2019)입니다.

이 논문은 호주, 벨기에, 덴마크, 핀란드, 프랑스, 독일, 이탈리아, 일본, 네덜란드, 노르웨이, 포르투갈, 스페인, 스웨덴, 스위스, 영국, 미국, 이 16개 나라의 주식·주택·국채·단기 국채 수익률을 모았습니다.

같은 논문으로 주택, 주식, 단기 국채의 수익률을 같은 기준으로 비교한 내용은 30대 편 글에서 다루었습니다.

위 숫자는 저자들이 2019년 5월에 고쳐 공개한 개정판(NBER 워킹페이퍼 24112)에서 옮겼습니다. 워킹페이퍼는 의견을 받으려고 먼저 공개한 논문입니다. 쇼츠는 같은 연구의 2017년 워킹페이퍼 값 4.64%를 반올림해 4.6%로 적었습니다.

위 네 값에는 투자자가 내는 세금과 거래비용이 들어 있지 않습니다. 기업이 낸 법인세는 이미 빠진 값입니다.

명목 수익률에서 실질 수익률을 구하는 식

아래 계산 설명은 일반적인 계산 방법이며, 위 논문의 값(4.66% 등)에는 이 식을 적용하지 않았습니다.

명목 수익률에서 실질 수익률을 구할 때 가장 단순한 식은 명목에서 물가상승률을 빼는 것입니다. 한국은행 복과사전도 실질 금리를 명목 금리에서 물가 상승률을 뺀 값으로 설명하고, 연 5% 1년 만기 정기예금에 물가 상승률이 연 5%이면 실질 금리가 0%라는 예를 듭니다.

다만 한국은행 인천본부 자료는 실질이자율을 같은 돈으로 살 수 있는 물건의 양으로 설명하고(명목 5%, 물가 3%이면 1,050÷1,030), 명목에서 물가를 뺀 값은 그 근사식(정확한 값에 가깝게 맞는 식)이라고 밝힙니다.

물건의 양으로 따진 이 계산을 이 글에서 식으로 옮기면 (1+명목)÷(1+물가)−1입니다. 이 식은 한국은행 자료에 그대로 나오지 않습니다.

예를 들어 1,000원을 연 5%(명목)로 맡기고 1,000원이던 물건이 1년 뒤 1,030원이 되었다면, 원리금 1,050원으로 살 수 있는 물건은 1,050÷1,030개입니다.

같은 가정(명목 5%, 물가 3%)에서 (1.05÷1.03)−1은 약 1.94%이고, 뺄셈으로 구한 근사값은 2%입니다. (※ 가정 예시)

한국은행 인천본부 자료는 1,050÷1,030을 사과 1.02개로 적고 실질이자율을 2%로 설명합니다.

‘주식은 연 7%’라는 말과 이 글의 숫자가 다른 이유

논문의 약 7%는 Table II에서 물가를 뺀 산술평균(주식 6.88%, 주택 7.06%)과 거의 같고, 이 글의 4.66%는 같은 표의 기하평균입니다. 평균 방식이 다르기 때문에 숫자가 다릅니다.

서문에는 주택과 주식의 실질 총수익이 연평균 약 7%(원문 ‘on average about 7% per year’, 번역)였다는 문장이 있습니다.

논문 본문도 두 자산의 수익률이 비슷한 수준인 약 7%(원문 ‘around 7%’, 번역)라고 쓴 뒤, 복리(기하평균)로 보면 주택은 6.6%, 주식은 4.7%로 나누어 적습니다.

산술평균은 해마다의 수익률을 더해서 햇수로 나눈 값이고, 기하평균은 해마다 번 돈을 다시 굴렸을 때 실제로 얻는 연 수익률입니다.

100만 원으로 투자를 시작했는데 첫해에 50% 오르고 다음 해에 50% 내렸다고 가정합니다. 100만 원이 150만 원이 되었다가 75만 원이 됩니다. 두 해의 수익률(+50%와 −50%)을 산술평균하면 0%인데, 실제로는 25만 원을 잃었습니다.

실제 결과에 맞는 연 수익률은 기하평균으로 약 −13.4%입니다. (※ 가상 예시)

산술평균은 항상 기하평균보다 크거나 같고, 수익률이 크게 출렁일수록 차이가 커집니다. 출렁이는 정도는 표준편차라는 값으로 나타냅니다. 표준편차는 해마다 수익률이 평균에서 얼마나 벗어났는지 보여 주는 값입니다.

이 자료에서 주식의 실질 수익률 표준편차는 21.79%로, 해마다 크게 오르내렸습니다. 그래서 주식은 두 평균이 2%p 넘게 차이 납니다.

명목 수익률로 계산한 금액과 실질 수익률로 계산한 금액

명목으로 계산한 금액은 30년 뒤에 받는 돈의 액수입니다. 그사이 물가가 오르므로 그 돈으로 살 수 있는 물건은 더 적습니다. 실질로 계산한 금액은 오늘 돈 가치로 바로 비교할 수 있습니다.

예를 들어 100만 원을 30년 동안 굴린다고 하고, 위의 네 숫자로 각각 계산했습니다. 아래 표는 숫자마다 30년 뒤 금액이 얼마나 달라지는지 비교한 것입니다. 해마다 같은 수익률이 이어진다고 가정한 계산이므로 실제 결과는 다릅니다.

표 1. 100만 원을 30년 굴리면 (가정: 매년 같은 수익률, 세금·수수료 미반영)

계산에 넣은 연 수익률	30년 뒤 금액	의미
실질 기하평균 4.66%	약 392만 원	오늘 돈 가치 기준입니다. 과거 전체 기간의 복리 속도가 앞으로도 이어진다고 가정한 값입니다
실질 산술평균 6.88%	약 736만 원	산술평균을 복리 계산에 넣어서 더 커진 값입니다
명목 기하평균 8.49%	약 1,153만 원	30년 뒤에 받는 돈의 액수입니다. 그동안 물가가 오른 만큼 살 수 있는 양은 더 적습니다
명목 산술평균 10.65%	약 2,082만 원	명목과 산술평균, 두 가지가 겹쳐서 가장 크게 나온 값입니다

가장 작은 값(약 392만 원)과 가장 큰 값(약 2,082만 원)은 다섯 배 넘게 차이 납니다. 같은 자료, 같은 100만 원인데도 그렇습니다.

1950년 이후 값이 아니라 전체 기간 값을 쓰는 이유

내일만들기는 결과가 좋은 기간만 골라 쓰지 않으려고 원자료의 전체 기간 값을 기준으로 합니다. 전체 기간 값은 1950년 이후 값보다 낮습니다.

같은 표에서 1950년 이후만 보면 주식 실질 수익률은 산술평균 8.30%, 기하평균 5.56%로 전체 기간보다 높습니다.

기하평균 5.56%를 넣어 위와 똑같이 100만 원을 30년 굴리면 약 507만 원입니다.

16개 선진국 평균이고 거래비용이 빠진 숫자

이 숫자는 한국 자료가 아닙니다. 16개 선진국을 같은 비중으로 평균한 값이고, 나라마다 자료가 있는 기간도 조금씩 다릅니다. 논문은 나라별 경제 규모(실질 GDP)에 따라 비중을 달리해 평균한 값도 따로 계산하는데, 그 차이는 크지 않다고 씁니다.

이 값에는 거래비용이 빠져 있습니다. 논문은 다른 연구(Jones, 2002)를 인용해, 미국 뉴욕증권거래소의 1900~2001년 거래 한 번에 드는 비용이 약 80bp였고 해마다 주식의 약 60%가 거래되었다고 소개했습니다.

논문은 그 결과로 연평균 주식 거래비용을 약 40bp(0.4%p)로 어림해 적습니다. bp는 0.01%p입니다.

거래비용을 다룬 자료와 한국에서 사고팔 때 드는 비용 계산은 20대 편 글에서 볼 수 있습니다.

이 숫자는 개별 종목이 아니라 나라 전체 시장의 평균이고, 과거 기록입니다. 앞으로도 같은 수익률이 나온다는 보장은 없습니다.

운영자에게 ‘주식은 연 7%, 10%’ 같은 말을 듣고 그 숫자로 계산해 본 적이 있는지 물었습니다.

내일만들기가 수익률을 적는 방식

이 블로그는 수익률을 적을 때 옆에 세 가지를 같이 적습니다. 물가를 뺀 실질인지 명목인지, 세금을 떼기 전인지 후인지, 산술평균인지 기하평균인지입니다.

오래 굴리는 계산에는 기하평균을 씁니다. 가정으로 계산한 숫자에는 ‘가정’이라고 붙이고, 계산 조건은 표로 보여 줍니다. 자료의 나라와 기간도 문장에 적습니다.

수익률 숫자 옆에 적혀 있어야 할 세 가지

1. 물가를 뺀 숫자(실질)인지, 빼지 않은 숫자(명목)인지 확인합니다.
2. 세금을 떼기 전인지 후인지, 평균은 산술평균인지 기하평균인지 찾아봅니다.
3. 어느 나라 몇 년 자료인지 같이 적혀 있는지 봅니다.

직접 어림해 보려면 연 수익률에 1을 더한 값을 햇수만큼 곱하면 됩니다. 예를 들어 4.66%라면 1.0466을 30번 곱해 약 3.92배입니다. 이 확인 순서는 제안이고, 같은 숫자도 기간과 조건에 따라 달라질 수 있습니다.

운영자에게 지금 투자 계산이나 계획을 세울 때 기준으로 삼는 수익률이 있는지 물었습니다.

이 글의 연 수익률은 여러 나라의 오랜 평균이므로, 한 사람이 기대하거나 실제로 겪는 수익률과는 다를 수 있습니다. 기대한 수익률이 실제로 나온다는 뜻도 아닙니다.